信达证券冯剑桥：房地产压力大 看好债券市场

         对近期财富管理市场的一些观点

　　信达证券零售业务部产品总监 冯建桥

　　金融市场，尤其是零售金融市场最近一直比较受媒体和社会大众的关注。这些现象到底反映了什么问题，市场有哪些误解和偏差，又将带来什么样的机会？作为从业人员，我也一

　　直在观察和思考，分享一些近期的观点给大家。

　　金融机构和产品的选择

　　首先，最近在证券行业里影响比较大的“某证券公司零售业务部副总涉嫌非法集资”事件，很多人疑问为什么代销金融产品也会涉嫌非法集资？先简单解释一下，证券公司代销金融机构（金融机构指一行三会监管的金融机构）发行的各类金融产品是依据2012年11月证监会发布的《证券公司代销金融产品管理规定》向监管部门申请资格后开展的，是合法合规的。为什么还会出类似“非法集资”的事件？核心问题在于行为的合规和合法与否。目前的信托产品，基金专户产品、基金子公司的专项资产管理计划在销售过程中都对“合格投资者”有严格的约定，一般指拥有金融资产100万元以上的客户。有限合伙企业的LP（有限合伙企业份额）则没有响应的要求。因此很多证券公司考虑进行所谓的“创新”将100万元起点，每年10%甚至更高收益的金融产品拆分成为20,30万元起点，每年6%或者7%的有限合伙份额进行销售，以赚取中间的差价。这样证券公司就由销售金融产品变成了销售有限合伙企业份额。这样的做法第一涉嫌违规，第二在有限合伙层面给客户保本保息也会涉嫌非法集资。这个案例告诉我们，证券公司可以进行各式各样的创新，但是合法合规永远是不能突破的底线，即便是以“方便客户”、“增加收入”这样的名义也不行。

　　第二，最近市场上有家叫“华融普银”的企业也出现了大量投资者的资金无法兑付的情况，以及包括深圳前海地区出现了大量的“伪信托”，同时很多人也在问关于P2P投资或者是投资比特币的一些问题，这都反映了当前金融市场鱼龙混杂、良莠不齐的现状。金融的本质其实相对简单，核心是通过一个平台，无论基金、信托、银行还是其他金融机构，将投资者的资金募集之后投向于能够产生回报的“项目”或者“投资标的”当中去，这个投资标的产生的利润才是投资者收益的来源。因此，在这个过程中，投资者的收益不是从天上掉下来的，投资标的是不是能够真正产生回报，产生了回报之后是不是真正能够回到投资者的受众而不至于被挪用，都是需要考虑的问题。

　　对比市场上主流的一些投资工具，包括基金专户、基金子公司专项资产管理计划、信托产品、有限合伙企业份额等等，前三个都是由正规金融机构发行的金融产品，姑且不论这些投资标的是不是足够好，因为这依赖于产品发行方的专业能力，但是金融机构至少可以保证如果你的钱一定会投到合同约定的标的当中去，如果产生了收益也能够回到投资者手中来，你所需要考虑的只是合同约定的投资标的能不能够产生预期的收益而已。

　　与此相区别的就是，市场上大量的有限合伙企业，P2P的投资等，不但投资者需要判断投资标的是不是够好，甚至都需要注意资金是不是真实的投向了合同约定的投资标的，资金的安全性和投资标的的真实性是非金融产品的硬伤，需要特别谨慎。

　　根据经验，信达证券总结了投资理财过程中可能发生风险的若干个方面。

　　第一就是投资标的的风险过高。比如说投资于矿产、贵金属、艺术品甚至进行跨国投资等。

　　第二就是投资过程管理混乱，没有有效监管，也就是钱虽然顺利到达了投资标的，融资方没有有效合理的利用。

　　第三就是产品管理人专业能力确实，甚至根本没有将资金依据合同进行相应的投资。

　　因此，我们基本明确了证券公司代销金融产品的合法合规性。投资者如果需要投资就要买正规金融机构发行的，投资标的比较明确的金融产品。

　　对于目前市场的看法

　　从2013年下半年起，信达证券在进行投资标的调研的同时走访了广东、福建、浙江、江苏、山东辽宁等几十个城市，总体感觉是宏观经济相当不乐观，房地产市场压力比较大，很多城市已经出现了房地产市场过度发展的迹象，在这个过程中可能会蕴藏着比较大的风险。

　　同时，管理层也在多个场合直接或间接表示过，我国现在的社会融资主要以间接融资为主，导致风险大量积聚与银行系统，在经济不明确或者下行期间有可能会对金融系统造成比较大的冲击。

　　而解决这一问题最好的办法就是发展资本市场，提高直接融资的比例，让投资者自担风险。因此从今年年初起，信达证券在选择金融产品的方向上就提出了“回归二级市场”的口号，加大了在二级市场的产品开发力度。在股票市场和债券市场当中我们也做了选择，是选择股票市场还是债券市场，基于中国经济已经经历过高速发展，民间财富积累比较多的现状，我们开始引导投资者通过金融产品进入债券市场。一方面是因为债券市场相对比较简单，判断对手还不还钱总比判断股票涨不涨相对要容易；另一方面我们也判断富起来的国人可能更愿意选择相对比较稳定的固定收益市场，而不再愿意去博相对比较高的收益，债券市场就有可能是下一个台风口。

　　与大家可能更熟悉的股票市场相比，债券市场有以下几个特点：透明度高，原因在于融资企业需要披露的信息比较多也比较完善；流动性好，你可以直接在交易所或者银行间市场迅速完成交易；最后，通过交易价格可以实现风险预警功能，比如说最近违约的“超日债”。事实在违约之前，超日债的价格和市场信息已经充分反映了其所含的风险，最终承受违约的绝大多数都是试图博超日太阳重组的“投机分子”居多。

　　在明确了未来一段时间之内债券市场向好的判断之后，接下来比较现实的问题就是个人投资者应该怎样参与债券市场的投资？直接参与的话会面临三个问题。一是个人投资者的专业能力问题，第二是税的问题（个人投资者持有债券派息时需要交纳20%的所得税），第三是债券特别是高等级债券的收益相对比较低的问题。以1年期AA级债为例，当前的收益约在6.2%上下，扣除20%的税务成本之后，收益率只有不到5%，很多人就会觉得这个收益率不如去买余额宝好了。

　　面对这个问题，信达证券也做了考虑：做分级产品，加杠杆。

　　首先，将固定收益市场产品化，同时引入专业的产品管理团队和投资顾问团队，这解决了个人投资者的专业能力问题。另外，通过基金专户的方式解决了个人持有债券税务成本过高的问题。最后，通过分级让进取级投资者在承担一定风险的前提下提高了收益。

　　以上这些都基于我们对债券市场的几个判断：一是未来一段时间经济走势会比较不明朗，前几年过剩的货币由于找不到足够好的投资标的会导致流动性相对比较充裕，交易所的回购利率将保持在一个比较低的水平，为充分利用市场杠杆创造了条件。二是在政策引导债券市场会有比较好的发展，市场各参与主体的成熟程度会有比较大的提升，在此背景下会更容易提前发现和规避风险。只要最终投资的交易所或者银行间的债券能够如期兑付，并且市场回购利率保持在一个比较低的水平之上，那么分级债的进取级就会有相对比较好的收益。

　　从2013年下半年起，信达证券就开始关注这个市场并且做了一些有益的尝试，至少目前为止市场证明我们的判断应该还是比较准确的。2013年11月份信达证券与国联安基金和工商银行上海分行合作发行的国联安合晟1号进取级净值已经达到1.14以上，2014年3月份与诺安基金合作的诺安金狮15号进取级净值也达到了1.25左右，给客户创造了较好的收益。

　　总结分享的观点。第一、依法合规是证券公司经营的底线，在任何时候都不能突破，即使是以“方便客户”、“提高收入”为名。 第二、当前金融市场良莠不齐，要尽量选择有经验、有能力的产品管理人和发行方，慎重参与有限合伙企业份额、P2P、比特币等投资。 第三、中国经济目前有比较大的不确定性，在宏观层面管理层有增加直接融资、减少间接融资、分散金融系统特别是银行系统风险的需求，固定收益市场以及多层次股票市场将会得到快速发展。 第四、在当前市场情况下，分级型债券资产管理计划是比较好的投资标的。